Les swaps sur défaillance de crédit (CDS) sont le type de dérivé de crédit le plus utilisé et constituent une force puissante sur les marchés mondiaux. Le premier contrat de CDS a été introduit par JP Morgan en 1997 et en 2012, malgré une réputation négative à la suite de la crise financière de 2008, la valeur du marché était estimée à 24,8 billions de dollars, selon Barclays Plc.
En mars de la même année, la Grèce a été confrontée à la plus grande défaillance souveraine que les marchés internationaux aient jamais connue, ce qui s’est traduit par un paiement attendu des CDS d’environ 2,5 milliards de dollars aux détenteurs. Voici comment fonctionnent les CDS et comment les investisseurs peuvent en tirer profit.
Comment fonctionnent les Credit Default Swaps (CDS)
Un contrat de CDS implique le transfert du risque de crédit des obligations municipales, des obligations des marchés émergents, des titres adossés à des créances hypothécaires (MBS) ou des dettes d’entreprise entre deux parties. Il s’apparente à une assurance car il offre à l’acheteur du contrat, qui est souvent propriétaire du crédit sous-jacent, une protection contre la défaillance, la dégradation de la notation de crédit ou un autre « événement de crédit » négatif.
Le vendeur du contrat assume le risque de crédit que l’acheteur ne souhaite pas assumer en échange d’une commission de protection périodique similaire à une prime d’assurance, et n’est tenu de payer que si un événement de crédit négatif se produit. Il est important de noter que le contrat de CDS n’est pas réellement lié à une obligation, mais qu’il y fait plutôt référence. Pour cette raison, l’obligation impliquée dans la transaction est appelée « obligation de référence ». Un contrat peut faire référence à un seul crédit ou à plusieurs crédits.
Comme mentionné ci-dessus, l’acheteur d’un CDS obtiendra une protection ou réalisera un bénéfice, selon l’objet de la transaction, lorsque l’entité de référence (l’émetteur) a un événement de crédit négatif. Si un tel événement se produit, la partie qui a vendu la protection de crédit, et qui a assumé le risque de crédit, doit livrer la valeur des paiements du principal et des intérêts que l’obligation de référence aurait payés à l’acheteur de la protection.
Les obligations de référence ayant encore une certaine valeur résiduelle déprimée, l’acheteur de protection doit, à son tour, livrer soit la valeur actuelle en espèces des obligations de référence, soit les obligations réelles au vendeur de protection, selon les conditions convenues au début du contrat.
S’il n’y a pas d’événement de crédit, le vendeur de protection reçoit la rémunération périodique de l’acheteur et réalise un bénéfice si la dette de l’entité de référence reste bonne pendant toute la durée du contrat et qu’aucun remboursement n’a lieu. Toutefois, le vendeur du contrat prend le risque de subir des pertes importantes si un événement de crédit se produit.
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Couverture et spéculation
Un CDS a deux utilisations principales, la première étant qu’il peut servir de couverture ou de police d’assurance contre la défaillance d’une obligation ou d’un prêt. Un particulier ou une entreprise qui est exposé à un risque de crédit important peut transférer une partie de ce risque en achetant une protection dans un contrat de CDS. Cela peut être préférable à la vente pure et simple du titre si l’investisseur veut réduire l’exposition et non l’éliminer, éviter de subir un coup fiscal ou simplement éliminer l’exposition pendant un certain temps.
La deuxième utilisation consiste pour les spéculateurs à « parier » sur la qualité de crédit d’une entité de référence particulière. La valeur du marché des CDS étant supérieure à celle des obligations et des prêts qui constituent la référence du contrat, il est évident que la spéculation est devenue la fonction la plus courante d’un contrat de CDS. Un CDS offre un moyen très efficace de se faire une idée du crédit d’une entité de référence.
Un investisseur ayant une opinion positive sur la qualité du crédit d’une entreprise peut vendre une protection et percevoir les paiements qui l’accompagnent plutôt que de dépenser beaucoup d’argent pour charger les obligations de l’entreprise. Un investisseur ayant une opinion négative du crédit de l’entreprise peut acheter une protection pour une somme périodique relativement faible et recevoir un paiement important si l’entreprise manque à ses obligations ou si elle est confrontée à un autre événement de crédit. Un CDS peut également servir à accéder à des expositions à l’échéance qui ne seraient pas disponibles autrement, à accéder au risque de crédit lorsque l’offre d’obligations est limitée, ou à investir dans des crédits étrangers sans risque de change.
Un investisseur peut en fait reproduire l’exposition d’une obligation ou d’un portefeuille d’obligations en utilisant les CDS. Cela peut être très utile dans une situation où une ou plusieurs obligations sont difficiles à obtenir sur le marché libre. En utilisant un portefeuille de contrats CDS, un investisseur peut créer un portefeuille synthétique d’obligations qui a la même exposition au crédit et les mêmes remboursements.
Commerce
Les contrats de CDS sont régulièrement négociés, la valeur d’un contrat fluctuant en fonction de la probabilité croissante ou décroissante qu’une entité de référence ait un événement de crédit. Une probabilité accrue d’un tel événement rendrait le contrat plus intéressant pour l’acheteur de la protection, et moins intéressant pour le vendeur. Le contraire se produit si la probabilité d’un événement de crédit diminue.
Un opérateur sur le marché peut spéculer sur le fait que la qualité de crédit d’une entité de référence se détériorera à un moment donné dans l’avenir et acheter une protection à très court terme dans l’espoir de tirer profit de la transaction. Un investisseur peut sortir d’un contrat en vendant sa participation à une autre partie, en compensant le contrat en concluant un autre contrat de l’autre côté avec une autre partie, ou en compensant les conditions avec la contrepartie initiale.
Comme les CDS sont négociés de gré à gré, qu’ils impliquent une connaissance approfondie du marché et de l’actif sous-jacent et qu’ils sont évalués à l’aide de programmes informatiques sectoriels, ils conviennent mieux aux investisseurs institutionnels qu’aux particuliers.
Risques de marché
Le marché des CDS est de gré à gré et non réglementé, et les contrats sont souvent tellement négociés qu’il est difficile de savoir qui se trouve à chaque extrémité d’une transaction. Il est possible que l’acheteur du risque n’ait pas la force financière nécessaire pour respecter les dispositions du contrat, ce qui rend difficile l’évaluation des contrats.
L’effet de levier qu’impliquent de nombreuses transactions de CDS, et la possibilité qu’un ralentissement généralisé du marché puisse provoquer des défaillances massives et mettre en péril la capacité des acheteurs de risques à payer leurs obligations, ajoutent à l’incertitude.
Malgré ces préoccupations, les contrats d’échange sur défaut de crédit se sont révélés être un outil utile de gestion de portefeuille et de spéculation, et ils resteront probablement un élément important et essentiel des marchés financiers.